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💾 노무라, 삼성전자 실적 추정치 대폭 상향 [노무라 추정치&에프엔가이드 컨센서스 비교] ✅ 노무라 신규 추정치 * 26F → 27F → 28F · 영업이익 391조 → 635조 → 774조원 · FCF 296조 → 456조 → 563조원 (영업이익 대비 전환율 72~76%) · 주주환원수익률 11.2% → 17.6% → 22.3% ✅ 3일 기준 에프엔가이드 컨센서스 · 영업이익 391.1조 → 549.1조 → 556.3조원 * 26F는 노무라와 컨센이 사실상 동일하며, 차이는 27F부터 벌어지기 시작 * 노무라가 컨센 대비 27F +16%, 28F +39% 상회 * 컨센은 28F 이익 증가율을 +1.3%로 사실상 피크아웃으로 보는 반면, 노무라는 27F→28F에도 +22% 증익을 가정 * 노무라와 에프엔가이드의 차이는, 메모리 마진에 따른 사이클 피크 시점 뷰 차이가 핵심 ✅ 노무라 메모리 마진 가정 * Fig. 13, Fig. 14 그래프 참고 · DRAM 영업이익률 26F~28F 내내 75~80% 구간 유지, 분기 영업이익 150조원대 · NAND 영업이익률 80%대 안착, 분기 영업이익 50조원대 · 2018년 직전 사이클 피크는 DRAM 약 70%, NAND 약 45% 수준 · DRAM은 전고점 소폭 상회, NAND는 전고점의 두 배 가까운 마진을 3년간 유지한다 가정 💭 지엘리서치 Comment 1) 관건은 27~28F 마진 유지 여부이며, 노무라의 추정치에서는 NAND 마진 80%대 지속이 가장 공격적입니다. 특히 28F 매출 +6.8%로 매출성장률은 둔화됨에도, 영업이익은 오히려 늘어나는 걸로 추정돼서 향후 영업이익 증가는, Q 증가보다 오히려 P 증가에 초점을 맞춘 것이라고 이해하면 됩니다. 2) 또한 노무라에 의하면, 26F 환원수익률 11.2%는 시총 2,500~2,650조원 기준이며 28F 22.3%까지 가면, 이때부터는 실적보다 주주환원이 리레이팅 근거가 된다는 말이기도 합니다. https://x.com/i/status/2083914264998478043 🔍 지엘리서치_ 독립리서치 t.me/valjuman

레오폴드 아셴브레너의 투자자 서한 파트너 여러분께, 이번 달 저희는 여러분의 기대에 미치지 못했습니다. 저희는 결코 발생해서는 안 될 수준의 영구적인 자본 손실 위험에 매우 가까이 다가갔습니다. 결과적으로는 투자자 여러분과 펀드를 보호할 수 있는 해결책을 마련했지만, 저희가 펀드를 운용하는 원칙은 애초에 그런 상황 자체를 만들지 않는 것입니다. 변동성은 장기 투자 수익을 얻기 위해 치러야 하는 대가입니다. 지난 2년 동안 저희는 간헐적인 큰 조정을 겪으면서도 뛰어난 성과를 거두었습니다. 하지만 펀드는 언제나 큰 손실을 감내한 뒤에도 다시 일어설 수 있는 구조여야 합니다. 이번 일을 통해 반드시 필요한 교훈을 얻고, 이를 조직에 반영하는 것을 제 가장 중요한 과제로 삼겠습니다. 현재 상황을 말씀드리겠습니다. 7월 한 달 동안 포트폴리오는 큰 폭의 손실을 기록했고, 특히 지난주 핵심 보유 종목들의 극단적인 주가 움직임으로 손실이 더욱 확대되었습니다. 여러 AI 관련 종목들이 절반 이상 하락했고, 저희의 롱 숏 스프레드 역시 급격히 역전되었습니다. 이번 달 시장이 얼마나 이례적이었는지 설명할 수는 있지만, 시장 환경과 관계없이 더 높은 기준으로 스스로를 평가해야 한다고 생각합니다. 이러한 움직임이 이어지는 과정에서, 시장에서는 저희와 공개적으로 연관된 종목들을 대상으로 점점 더 불리한 거래가 나타나기 시작했습니다. 이는 본질적으로 뱅크런과 유사한 현상이었습니다. 취약성이 또 다른 취약성을 낳는 구조였습니다. 저희는 포트폴리오를 위험관리 한도 내에서 유지하기 위해 노력했지만, 보유 종목들이 빠르게 하락하고 시장 유동성까지 급격히 악화되면서 점차 이를 유지하기 어려워졌습니다. 이에 수요일 밤(목요일 새벽), 투자자 여러분의 자산을 보호하기 위해 단호한 결정을 내렸습니다. 공모주 포트폴리오의 일부를 블록딜로 매각해 펀드의 모든 레버리지를 제거했고, 추가 손실 가능성을 차단했습니다. 모든 숏 포지션을 청산했으며, 포트폴리오 파이낸싱에도 더 이상 의존하지 않게 되었습니다. 현재 저희는 완전히 자기자본으로 보유한 공모주 포트폴리오(현물 주식과 전액 납입된 옵션)만을 운용하고 있으며, 마진콜이나 강제청산 위험은 전혀 없습니다. 이를 통해 펀드의 안정성을 회복했고, 비상장 투자 자산 역시 그대로 유지할 수 있었습니다. 이번 사태에 대한 책임은 전적으로 저에게 있습니다. 분명히 말씀드리면, AI 기업들의 기술적, 사업적 펀더멘털이 오히려 개선되고 있는 상황에서 AI 주식이 크게 하락했다면, 저희 펀드 역시 큰 폭의 손실을 기록하는 것은 당연한 결과입니다. 저희는 이러한 변동성을 받아들입니다. 하지만 어떤 경우에도 변동성이 펀드 자체를 위협하는 수준까지 이어져서는 안 됩니다. 펀드는 폐쇄되지 않았고, 청산되지도 않았으며, 비상장 투자만 하는 펀드로 전환된 것도 아닙니다. 저희는 앞으로도 기존과 동일하게 상장주와 비상장주를 함께 운용하는 하이브리드 전략을 유지할 것입니다. 다만 이번 경험에서 충분한 교훈을 얻을 때까지는 공모주 포트폴리오를 전액 자기자본 기반으로 운용할 예정입니다. 무엇보다 중요한 것은, 저희는 다시 싸울 수 있는 기반을 확보하기 위해 반드시 필요한 조치를 취했다는 점입니다. 향후 몇 주 동안은 포트폴리오 운용 방식, 리스크 관리 조직, 그리고 조직 전반의 위험 감시 체계를 포함해 필요한 모든 변화를 추진하는 데 집중하겠습니다. AI 산업은 앞으로도 수년간 시장 변동성을 더욱 키울 가능성이 있습니다. 이번 경험은 매우 값비싼 상처였지만, 동시에 우리 조직과 저 자신에게 가장 소중한 교훈이 될 것이라 믿습니다. 제가 여러분께 드릴 수 있는 가장 중요한 약속은 이번 경험을 절대 헛되이 하지 않겠다는 것입니다. 포트폴리오 자체에 대해서는 여전히 매우 낙관적으로 보고 있습니다. 기업들의 근본적인 펀더멘털은 오히려 더욱 빠르게 개선되고 있는 반면, 주가는 큰 폭으로 하락해 투자 기회는 이전보다 더욱 매력적이라고 판단합니다. 항상 믿고 함께해 주셔서 감사합니다. 저 역시 여러분과 같은 투자자입니다. 제 자산 대부분은 이 펀드에 투자되어 있으며, 이번 경험을 통해 더 현명하고 더 강한 투자자가 되었음을 행동으로 증명하기 위해 쉼 없이 노력하겠습니다. 다음 주에는 원하시는 모든 투자자분들과 1:1 통화를 진행하며 이번 사태와 관련된 모든 내용을 직접 설명드릴 예정입니다. 우선 중간 집계 기준으로 말씀드리면, 아직 감사가 완료되지 않은 추정치 기준 순수익률은 월간(MTD) -67%, 연초 이후(YTD) +80%입니다. 최종 수치는 통상적인 보고 절차를 거쳐 별도로 안내드리겠습니다. 다음 주에는 보다 자세한 내용을 공유하기 위한 전체 투자자 컨퍼런스콜 일정도 다시 안내드리겠습니다. 감사합니다. https://t.me/Samsung_Global_AI_SW

Citadel, Situational Awareness 주식 포트폴리오 인수 (FT) 딜 개요 - 켄 그리핀의 Citadel(운용자산 710억 달러 멀티스트래티지)이 Situational Awareness(SA)의 160억 달러 규모 상장주식 포트폴리오 중 상당 부분을 인수 - 24시간 내에 급하게 성사 — 월가 역사상 최대 규모의 긴급 블록 거래 중 하나 - SA는 수요일 밤 복수의 투자자와 긴급 협의를 진행했고, 소규모 투자자와의 논의는 중단한 뒤 대형 인수자 한 곳과의 일괄 매각으로 선회 (속도 확보 + 손실 최소화 목적) - Millennium 등 최소 3개 멀티빌리언 헤지펀드가 협상에 참여했고, 프라임브로커인 골드만삭스·JP모건도 매각 협상에 관여 배경 — 무엇이 터졌나 - SA는 AI 관련주에 고집중 포지션 + 상당한 레버리지를 활용하는 구조여서 최근 테크 조정 국면에서 취약했음 - 불과 지난 금요일까지도 Aschenbrenner는 투자자 서한에서 **연초~6월말 수익률 439%**를 공개하며 8월 1일자 추가 납입을 권유하는 등 강세 기조를 유지 - 운용 인력은 투자전문가 4명, 전체 직원 8명에 불과한 초경량 조직 시장 영향 -목요일 나스닥 100이 3% 이상 상승 — SA의 대규모 강제 청산 물량이 시장에 쏟아지지 않게 됐다는 안도감이 일부 반영 남는 것 -SA는 Anthropic 지분 50억 달러 등 비상장 스테이크는 계속 보유하며, 사모 투자회사 형태로 존속할 예정 인물 - Aschenbrenner는 트레이딩 경력 없이 펀드를 시작. FTX Future Fund → OpenAI Superalignment 팀(유출 의혹으로 해고) 이력. 2024년 'Situational Awareness' 에세이로 실리콘밸리에서 유명세를 얻었고 AI 베팅으로 컬트적 추종을 받았으나 이번 매각으로 극적인 반전 https://www.ft.com/content/5fb44089-ecdf-4b48-bc14-1e8b4682b142?syn-25a6b1a6=1 여기가 그간 하락의 원흉이었다면 ㅎ,,,ㅐ,,,,,?

* 드와케시 파텔, "향후 수년간 컴퓨트는 10배 비싸질 것" - 드와케시 파텔은 실리콘밸리에서 인정받는 AI 산업 중심 인터뷰어 - 현재 AI 산업을 감싸는 우려(저가경쟁, 마진축소, 투자축소 등)와 정반대편에 놓일법한 뷰를 제시 * 요약 - 프론티어 모델랩의 매출은 YoY 10배씩 성장 중(앤스로픽 연말 $100B~150B 추정), 반면 랩의 컴퓨트 캐파는 연 3배 증가에 그침 - 이 갭이 메워지려면 셋 중 하나 : ① 마진 상승, ② 컴퓨트 가격 상승, ③ 지출에서 추론 비중 확대. 현재 세 가지 모두 실제로 일어나는 중 - 그러나 결국 셋 중 하나로 좁혀짐 : - ③은 랩들이 원하지 않음(컴퓨트 대부분을 인퍼런스에 쓴다는 건 "더 큰 모델 훈련의 가치가 없다"고 선언하는 셈이고, 사실상 클라우드 사업자로 전락) - ①만으로 설명하려면 내년 말 마진이 90% 중반이어야 하는데 비현실적 - 따라서 ② 컴퓨트 가격 급등이 남음 - 구글이 SpaceX에 GB200/GB300 혼합 11만 GPU에 월 $9억을 지불하는 건 시간당 현재 스팟가격의 약 2배 수준 - H100 한 장에서 인간 수준 SWE가 돌아간다면, 현재 SWE 시장 임금 기준으로 그 H100은 연 $250K 이상에 렌트되어야 하고, 이는 현 스팟가격의 15배 - 현재 AI가 인간 노동에 비해 상대적으로 저렴한 이유 중 하나는 아직 최고 수준의 인간이 수행하는 많은 일을 할 수 없기 때문 - 하지만 AI가 인간 전문가와 비슷한 수준의 고부가가치 업무를 수행하기 시작하면, 한정된 GPU는 가장 높은 경제적 가치를 만드는 작업에 우선 배분될 것 - 그 결과 저품질 숏폼 동영상 생성, 반복적이고 경제적 가치가 낮은 이미지 생성과 같은 저부가가치 애플리케이션은 컴퓨팅 가격 상승을 감당하지 못하고 퇴출될 수 있음 - 컴퓨팅 가격 상승은 단순히 업계 전체의 비용을 높이는 것이 아니라, 선두 사업자의 진입장벽과 경쟁우위를 더욱 강화 https://open.substack.com/pub/dwarkesh/p/why-compute-might-get-10x-more-expensive?utm_source=share&utm_medium=android&r=6hkvpp

역설적으로, 시즌2 시작 https://m.blog.naver.com/cahier/224352145415

* Gavin Baker (마이클 버리의 저가모델 경쟁 관련 포스팅에 대한 댓글) : AI 인프라 투자의 가장 강력한 강세 시나리오는, 추론 마진이 90% 이상인 일부 최상위 프런티어 AI 연구소에서 시장점유율이 더 저렴한 모델로 이동하는 경우이다. 그 모델이 오픈소스인지 폐쇄형인지는 중요하지 않다. 이렇게 되면 최종 고객은 같은 비용으로 더 높은 수준의 지능을 이용할 수 있게 된다. 즉, AI 지출의 투자수익률이 높아지고, 이는 추가적인 토큰 수요를 촉진하게 된다. 프런티어 AI 연구소가 가져가던 마진이 사실상 AI 인프라 공급업체로 재분배되는 구조이다. 이 경우 인프라 분야의 승자는 토큰당 비용이 가장 낮은 업체가 될 것이고, 모델 계층의 승자는 토큰 효율이 가장 높은 업체가 될 것이다. 젠슨 황이 오픈소스에 집중하는 이유는 여러 가지가 있겠지만, 아마 이것이 가장 중요한 이유일 가능성이 크다. 최근에는 그가 단일 구매자에 의한 시장 지배, 즉 수요 독점 구조를 예전만큼 크게 우려하지 않는 것으로 보이기 때문이다. 다른 조건이 같다면 모델 계층의 마진율이 낮아질수록 인프라 계층이 가져가는 마진 금액은 더 커지게 된다. SpaceX와 Meta가 수직계열화된 구조를 갖추고 있고, 각각 업계 3위와 4위 수준의 모델을 보유하고 있다는 점을 감안하면 이러한 변화가 현실화될 가능성은 과거보다 훨씬 높아졌다. 참고로 Grok 4.5는 일부 유용한 작업에서 Fable보다 훨씬 낮은 비용으로 더 뛰어난 성능을 보이고 있다. 따라서 Grok 4.5를 업계 3위로 평가한 것도 보수적인 판단이다. 물론 이러한 변화는 아직 현실화되지 않았다. 현재 토큰 사용량 기준으로는 저렴한 오픈소스 계열 토큰이 이미 대부분을 차지하고 있을 가능성이 높다. 그러나 경제적 가치의 대부분은 여전히 가장 지능이 높은 모델에 귀속되고 있다. 다만 앞으로는 달라질 수 있다. https://x.com/i/status/2076369936251851091

[메리츠증권 반도체/디스플레이 김선우] 삼성전자(005930): 2Q26 - 반도체 충당 전 110조원, 압도적 수익성 재확인 [2Q26E 영업이익 90.1조원 전망 - 충당금 19.3조원 반영 가정] - 삼성전자의 2Q26 영업이익은 90.1조원으로 전분기에 이어 시장 기대치 (75~84조원)을 크게 능가 - 메모리 판가와 출하가 산업 평균을 재차 크게 앞서는데 기반 (DRAM BG/ASP +12%/+50%, NAND BG/ASP +3%/+63%) - 이번 분기에는 특이하게도 ‘DS 특별경영성과급’ 충당금이 반영되기 시작하는데, 1Q26 충당금 역시 함께 소급 적용될 전망 - 컨센서스에는 충당금 가정 일부만 반영됐단 점을 감안 시, 동사 실적은 실제 기대치를 재차 대폭 상회하는 놀라운 수준 - 당사는 2Q26 충당 전 DS부문 영업이익을 109.5조원으로 추정하며, 여기에 1Q26 소급 충당금 5.6조원 및 2Q26 충당금 13.7조원을 반영 - 충당 전 메모리 사업부 영업이익은 112조원에 달하겠지만, LSI/파운드리는 가동 확대 과정에서 영업손실이 2조원 이상으로 악화되리라 전망 -한편 반도체 외 기타 사업부 실적은 금번 분기를 기점으로 극명하게 희비가 갈리기 시작 - SDC 5,800억원 영업이익을 제외, DX (세트) 부문의 경우 MX -1.0조원, DA/VD -1,500억원으로 영업적자 전환 - 세트 사업은 메모리 등 부품원가 비중이 급격히 상승하는 가운데 향후 ‘판가 인상 → 판매량 축소’의 ‘내구재화’ 변모가 불가피 - 동사의 사상 최대 규모 실적 추이는 올해 내내 경신. 메모리 판가가 연말까지 지속 상승하는데 기인 1) 클린룸 부족으로 메모리 시장 내 극심한 공급부족 상황이 내년말까지 심화, 2) 일부 스마트폰 등 B2C 판가 인상 저항 불구 그 판매 비중은 빠르게 자연 감소하고, 3) 연산 자원은 AI 영역 (SOCAMM·HBM·서버DRAM)으로 흡수되는 과정에서 CSP들이 적극적으로 LTA 및 업무협력 체결을 추진하며 연말까지 다양한 방식으로 메모리 확보에 나설 예정 [2027년 메모리 수급은 더욱 악화될 전망. 적극적 매수 권고] - 공간 제약으로 인해 메모리 공급은 최소 4Q27까지 수요 증가 속도를 따라잡기에 턱없이 부족 - 선형적이며 구조적인 판가 상승에 저항하는 목소리가 최근 일부 나오고 있지만, 내연기관차를 바라본 마부의 절규일 뿐 AGI 선착순 투자 경쟁 시대 공급량 재분배 순응은 불가피 - 가장 강력한 실적 개선 속도를 보이는 동사에 대한 적극적 비중 확대가 권고 - 4Q26 내 명확한 주주환원 정책이 동사 주가의 재평가 견인. 당사는 3개년 주주환원정책 결과물로 4Q26 추가 배당 100조원을 우선 모델에 반영 (주당 14,846원 추가 배당금) - 그 규모는 확대될 수 있으며, 방식은 자사주 매입·소각이 병행 가능 - 투자의견 Buy 유지. 적정주가의 경우 50만원으로 상향 [삼성전자의 2Q26P 잠정 실적은 7월 7일 (화)로 예상. 실적 설명회는 7월 30일 (목)로 예상됨] https://vo.la/xegHSjJ (링크) * 동 자료는 Compliance 규정을 준수하여 사전 공표된 자료이며, 고객의 증권 투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다.